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Argentina y el FMI: no nos une el amor sino el espanto

Guillermo Rozenwurcel

El fracaso del primer acuerdo con el FMI determinó que, 3 meses después, debiera suscribirse uno diferente. Las condicionalidades del nuevo acuerdo, tampoco parecen reconocer las posibilidades y restricciones de la economía y la política argentina.

Para estabilizar el mercado, el BCRA debería intervenir con poder de fuego (reservas) suficiente. Los recursos adicionales que aportará el Fondo serán US$ 7.100 millones. Aunque lejos de los 20.000 mencionados off the record, son una suma sustancial. Pero el régimen cambiario anunciado por imposición del FMI se sustenta en una idea errónea de transparencia e impone un corsé al BCRA que limita severamente su capacidad de intervención.

El régimen es un esquema cambiario híbrido, con una rango de flotación  determinado por un  precio piso del dólar a $34 y un techo a $44 y el compromiso de intervenir cuando el  cambio alcanzare cualquiera de esos límites. También se anticipa que piso y techo se ajustarán a un ritmo mensual de 3% y que el monto disponible para contener el precio de la divisa por debajo de $44 es de US$150 millones diarios. Es altamente probable que con la enorme incertidumbre del dólar alcance el techo de la banda, y las posibilidades de impedir que lo supere con apenas US$150 millones diarios para intervenir lucen mínimas, aún con tasas de interés estratosféricas.

Como sabemos, más allá de cierto punto,  el aumento de tasas tiene efectos inversos a los previstos en condiciones normales: en vez de desincentivar la demanda de divisas, la acentúa ya que ese aumento señala la creciente posibilidad de default. En esas condiciones, además, existe el riesgo cierto de que la corrida se extienda al sistema bancario y afecte sus depósitos. Si bien el Tesoro no tiene las limitaciones del Central para vender dólares y alimentar la oferta, su capacidad para hacerlo es muy reducida. Puede sí vender divisas para pagar compromisos de la deuda en pesos.

Pero los recursos que el FMI le transfiere son en gran medida, necesarios para afrontar sus compromisos en divisas, tanto en materia de intereses como de principal de la deuda pública externa. Los gastos primarios en pesos deben bancarse con ingresos corrientes, no con los dólares del Fondo. O sea, hoy las perspectivas de estabilización del mercado cambiario están lejos de ser claras.

Adicionalmente, la política cambiaria debería evitar que el tipo de cambio se atrase nuevamente. Es cierto que la cotización actual es producto de un “sobreajuste” (overshooting) del precio del dólar, lo que da cierto margen para permitir gradualmente cierta recomposición de los salarios reales. Aceptando que ese margen existe, evitar nuevos atrasos requiere corregir el tipo de cambio más o menos en línea con la inflación (tal vez algo menos inicialmente) y hacerlo permitiendo una volatilidad acotada de la cotización para desincentivar el carrytrade especulativo. Para eso la banda cambiaria debería ser tácita en vez de preanunciada. Las condiciones del FMI van en dirección contraria.

En todo caso, la fuerte devaluación real tendrá, en los próximos trimestres, un fuerte impacto recesivo por la caída de salarios, jubilaciones, etc. sobre el consumo agregado, que representa más del 70% de la demanda efectiva total. La inversión privada tampoco se recuperará en la medida de que esas sean las expectativas de consumo. Pero además de una meta fiscal de equilibrio primario, el acuerdo establece que la política monetaria será inusitadamente contractiva: crecimiento cero de la base hasta fin de año, frente a expectativas de inflación para los próximos meses del 5% mensual promedio.

De este modo, en vez de disponer de alguna herramienta anticíclica para amortiguar la recesión, todo apuntará a profundizarla. Este año la caída no será inferior al 2,5% y el piso de la caída para 2019 no será menor a 1,5/2,0%, bastante superior a la pronosticada en el proyecto de Presupuesto, incluso si algunos sectores como el agro y el turismo receptivo resultan expansivos.

Por otra parte, la recesión amenazará seriamente el cumplimiento de la meta de equilibrio primario, por sus efectos adversos sobre la recaudación y la presión a la suba del gasto salarial, previsional y social. Así como las metas de inflación iniciales fueron exageradas, el posible incumplimiento de la meta fiscal también puede tener importantes efectos adversos.

Será igualmente inevitable el crecimiento del desempleo, cuando las empresas agoten el recurso de cortar horas extras y otorgar licencias pagas. Por último, los salarios reales serán inferiores al promedio de este año y la pobreza y la desigualdad mayores.

Como la meta fiscal, la de emisión cero también parece excesiva. Incluso si se cumple, la inflación demorará en revertir su tendencia a acelerarse: subsiste una fuerte inercia, ya se anunciaron nuevos aumentos de tarifas, se mantiene una altísima incertidumbre cambiaria y es más que previsible la agudización de las demandas salariales. Usar la contracción monetaria para enfrentar esa tendencia es como tratar de parar un automóvil descontrolado sujetándolo de la antena. Sólo puede surtir efecto luego de una recesión y desempleo superlativos.

Nadie puede asegurar que el acuerdo con el FMI vaya a fracasar. Tampoco que vaya a funcionar. ¿Qué pasará si las cosas no salen como se espera? El Fondo no puede tolerar un nuevo fracaso. Paradójicamente eso refuerza la capacidad de negociación del Gobierno. En cualquier caso, no adoptar las correcciones necesarias puede ser suicida para ambos. Llegados a esa disyuntiva, la pregunta del millón es qué actitud tomarán ambos actores. Y cómo reaccionarán los mercados.

publicado en Clarín, 1/10/2018

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